過去十年，香港作為中國內地與國際資本之間管道的角色，已圍繞滬深港通重建。來到香港融資枱前的集中持倉中，越來越多不再是純粹的港交所持倉——而是透過滬港通及深港通鏈接持有的股份。隨之而來的問題自然是：滬深港通持倉能否用作抵押品，而跨境管道會否改變答案?
它可獲考慮，而對合適的持倉是可行的——但管道很重要。滬深港通持倉置於一個純粹本地港交所持倉所沒有的代名人託管及跨境結算架構之內，而這些機制塑造了擔保權益如何取得、完善，以及在尾部情境下如何變現。本文繪製結構性地形。它並非、亦不能是法律意見：任何具體持倉的可執行性及實益所有權分析，屬借款人自己的香港及（如相關）內地法律顧問之事宜。
北向與南向：兩種不同的資產
滬深港通是由港交所與上海及深圳交易所共同營運的互聯互通市場機制，讓投資者透過本身市場的基礎設施跨境交易合資格股份。交易方向是貸款人首先確立的事項，因為就抵押品而言，兩個方向是兩種不同的資產。
南向交易讓內地投資者購買合資格的香港上市股份——其核心是透過內地結算基礎設施取得的港交所上市證券權益。北向交易讓內地以外的投資者透過香港購買合資格的上海及深圳上市A股——透過香港結算系統持有的內地上市A股權益，這重大改變了強制執行的地理。認真的融資對話，始於釐清擺上枱面的是哪一種。
代名人鏈與實益所有權
北向A股的決定性特徵在於其持有方式。在滬深港通模式下，北向購買的合資格A股透過香港中央結算有限公司（香港結算）以代名人持有人身分，持於中國證券登記結算有限責任公司（中國結算）。最終投資者是最終實益擁有人，位於該代名人鏈之後，而非於內地帳冊上顯示為登記持有人。
這不僅是行政事務。實益所有權概念在此情境下獲香港及內地監管機構承認，但就實益擁有、代名人持有的持倉授予的擔保權益，其擬備及完善方式與對借款人以本身名義持有股份設定的押記不同。它影響權益於何處生效、向誰發出何種通知，以及倘設施曾被跨境強制執行，抵押品實際上可如何被觸及並出售。這些皆不令北向持倉不能融資；它令託管及擔保架構成為首要設計問題，亦是借款人自己的法律顧問（如相關，雙方均）及早獲聘的原因。
一個實務後果隨之而來，關乎託管安排。本地香港質押通常將股份置於合資格託管人的破產隔離安排下，同時保留借款人的實益所有權及經濟敞口——即本所工作中所述的標準架構。就北向持倉而言，同一目標必須透過、而非繞過滬深港通代名人鏈達致：擔保必須附連於借款人位於香港結算之後的實益權益，託管及賬戶架構必須與滬深港通模式相容，而強制執行步驟必須是就股份持有之處實際上可執行者。對合適的持倉而言完全可行，但屬度身而非套用範本的工作，而設計於敲定條款之前而非之後定案。
額度、資格與退出路徑
評估任何抵押品的貸款人皆會問，它在壓力情境下將如何退出。就滬深港通持倉，該退出經同一跨境渠道折返——這為流動性評估帶來兩項滬深港通特有的特徵。第一是每日額度：滬深港通每日對淨跨境買入設上限。第二是資格：只有列於各鏈接合資格證券名單上的股份方可透過該機制交易，而該等名單隨相關指數重新調整而檢討及調整。
就融資而言，滬深港通持倉的流動性不僅是股票本身自由流通量及日均成交額的函數——每一持倉皆面對的常規資格篩選——亦是貸款人必須經以交易的渠道的函數。故貸款人在常規指標之外，亦審視當前資格狀況及相關鏈接的機制，並傾向保守對待額外的跨境不確定性。
結算、貨幣與企業行動
另外三項實務事項令滬深港通設施與眾不同。結算與貨幣：北向A股以人民幣交易及結算，故以港元或美元計、對人民幣抵押品的設施帶有外匯維度。交易日曆錯配：滬深港通僅於兩個市場皆為營業日且雙方均可結算之日交易。而企業行動及投票經代名人鏈流動，故股息處理、權益及投票安排於文件中審慎處理——一如本地質押，惟已計入額外的一環。
披露不會在邊界消失
常見的誤解是透過滬深港通持有會軟化香港披露義務。並非如此。當相關者為香港上市公司，《證券及期貨條例》第 XV 部披露權益制度適用於實益擁有的權益，不論託管途徑為何，而對其設定的質押引發我們的《證券及期貨條例》第 XV 部披露一文所述的相同問題。就北向A股而言，內地本身的披露及持股規則亦可能涉及。兩套制度皆於啟動時與法律顧問評估；跨境包裝不會取代任何一套。
當託管鏈、退出渠道及披露狀況獲得與股票本身同樣審慎的繪製時，滬深港通持倉可作融資。邊界不會關閉市場——它為結構添加一環。
本文屬教育性質，並不構成法律、監管、稅務或投資意見，亦非要約或招攬。所有貸款價值比、期限及資格提述僅屬指示及說明性質；並不公開固定利率或貸款價值比表，任何指示性條款僅於審視具體持倉後發出。任何滬深港通持倉的實益所有權、託管、可執行性、跨境結算，以及香港或內地披露規則的適用，屬 閣下自己的香港及（如相關）內地法律顧問之事宜，與架構工作並行處理。滬深港通由港交所與上海及深圳交易所及其結算所營運；本所與其並無關聯。香港股票貸款作為安排人及介紹人，與證監會持牌交易對手協作。
—— 林子健，共同創辦人兼合夥人